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Apr
30
2012

Revue des marchés : Premier trimestre de 2012

Par Unité Gestion de portefeuille de SEI

Depuis le début de l’année, les marchés boursiers de par le monde ont connu une solide reprise aux dépens du marché obligataire surévalué. Deux facteurs semblent avoir alimenté ce regain d’appétit pour le risque. En premier lieu, la Banque centrale européenne (BCE) a procédé à une opération de refinancement à long terme (ORLT), offrant aux banques européennes une stimulation monétaire et une injection de liquidités. Cette manoeuvre a permis de stabiliser les rendements des dettes souveraines en difficulté. En deuxième lieu, les données macroéconomiques des États-Unis se sont améliorées, ce qui a convaincu les investisseurs que les États-Unis pourraient peut-être véhiculer une reprise mondiale.

La volatilité a diminué grâce au redressement des actifs à risque et à l’aide de trésorerie que les banques centrales ont fournie au marché. Jusqu’ici, cette année, les investisseurs semblent apaisés par l’intervention des banques centrales aux États-Unis, en Europe et en Asie, qui vise à augmenter la cadence de la reprise en fournissant de l’argent bon marché. La Réserve fédérale américaine (la Fed) s’est engagée à maintenir son taux d’intérêt près de zéro jusqu’à au moins 2014, tandis que la BCE a octroyé aux banques des prêts sur trois ans évalués à plus de un billion de dollars par le biais de l’ORLT. De plus, la Banque du Japon a, contre toute attente, injecté 10 billions de yens (120 milliards de dollars) dans un programme d’achat d’actifs en février dernier.

Actions canadiennes

Le marché des actions canadiennes a continué à remonter la pente depuis le creux d’octobre, contribuant 4,4 % au cours du premier trimestre. Bien que la reprise de la plupart des marchés d’outre-mer ait été plus prononcée grâce aux résultats positifs des tests de résistance des banques et à la réémergence des dividendes et des rachats d’actions, les résultats les plus solides ont été enregistrés dans les secteurs des services financiers, de la consommation discrétionnaire et de la technologie de l’information (TI). Au Canada, le panier de titres des secteurs de la consommation et de la TI est restreint et, pour cette raison, la participation à ce thème a été limitée.

Statistique Canada a annoncé que le produit intérieur brut (PIB) du Canada n’a progressé que de 0,1 % en janvier, après avoir atteint 0,5 % en décembre. Ce chiffre concordait avec les attentes des économistes, les données antérieures ayant indiqué que les livraisons manufacturières et les exportations étaient à la baisse. Le secteur manufacturier et le secteur des services publics se sont bien comportés au sein d’une économie canadienne autrement morose. Le secteur manufacturier a gagné 0,7 %, son troisième gain d’affilée, tandis que le secteur des services publics a progressé de 1,1 % grâce à la demande accrue d’électricité en janvier.

Le trimestre a été marqué par une forte reprise des activités de fusions-acquisitions. Parmi les transactions annoncées, notons en particulier Glencore International, le plus important fournisseur de marchandises coté en Bourse, qui a consenti à l’acquisition de Viterra pour 6,1 milliards $ CA. Glencore a conclu ce marché en partenariat avec Agrium et Richardson International, qui achèteront la majorité des actifs canadiens et autres de Viterra pour environ 2,6 milliards de $ CA. Le prix offert était 48 % supérieur au cours de fermeture de Viterra de 10,98 $ CA au début de mars. Côté petites capitalisations, le fabricant de semi-conducteurs, Gennum, a accepté l’offre présentée par Semtech Corporation, et Pan American Silver Corp a fait l’acquisition de Minefinders Corporation pour 1,5 milliard $ CA.

Depuis le début de l’exercice, les banques ont affiché une performance de loin supérieure à celle de l’ensemble du marché, quoiqu’elles aient été à la traîne des actions à bêta plus élevé des banques américaines. Au cours du premier trimestre, les bénéfices des banques ont dépassé les attentes, augmentant de 2 % sur une période de 12 mois. La Banque Nationale, la Banque TD, la Banque de Montréal et la Banque Scotia ont alimenté la croissance, générant 8 %, 7 %, 7 % et 4 %, respectivement. En dépit d’un autre trimestre éprouvant pour les banques, elles demeurent très rentables, ayant affiché un rendement des capitaux propres de 18,8 %. La hausse de 6 % du dividende de la Banque TD, de la Banque Royale et de la Banque Scotia vient confirmer cette solide rentabilité.

Huit des secteurs ont affiché un rendement positif au cours du trimestre; les secteurs des services publics et de l’énergie ont reculé de 0,9 % et 0,5 %, respectivement. Parmi les secteurs les plus performants, notons les soins de santé (+15,7 %), la consommation discrétionnaire (+14,0 %), les services financiers (+11,0 %) et la TI (+7,8 %). Les secteurs de l’énergie et des matériaux ont été les plus volatils au Canada, les deux tardant à suivre la reprise cette année, alors que les investisseurs continuent d’être préoccupés par la croissance en Chine et ses répercussions potentielles sur les prix des marchandises à l’échelle mondiale.

Titres à revenu fixe canadiens

2012 a commencé comme 2011 s’est terminée : les manchettes internationales ont continué à influer sur l’orientation et la performance des marchés obligataires canadiens. Une fois de plus, la volatilité du marché national a largement été alimentée par les inquiétudes tenaces quant à la crise de la dette souveraine en Europe et à la viabilité d’un plan de restructuration proposé pour la dette grecque. À la fin du premier trimestre, l’indice universel DEX (l’« Indice ») a quelque peu reculé, affichant une perte de 0,2 %.

Au cours du trimestre, les politiciens et les autorités ont fait pression en faveur d’une restructuration efficace de la dette grecque. Toutefois, pendant ces négociations, de nombreuses agences de notation ont dégradé davantage la cote de la Grèce, frôlant la catégorie spéculative. À la fin de février, une entente a été conclue pour convertir les obligations détenues par le secteur privé, évaluées à 206 milliards d’euros, à de nouvelles obligations dont la valeur nominale était équivalente à 31,5 % de la valeur d’origine. Cela a permis à l’Union européenne, à la BCE et au Fonds monétaire international d’approuver un second renflouement valant 130 milliards d’euros. Quelques jours plus tard, un nombre record d’emprunteurs se sont rués vers la BCE, laquelle a prêté près de 530 milliards d’euros à plus de 800 institutions financières européennes afin de reconstituer les réserves de capitaux des banques et d’assurer la stabilité systémique. À la fin du trimestre, toutefois, la Grèce est devenue le premier pays de la zone euro à être officiellement déclaré en défaillance, 13 ans seulement après l’adoption de la monnaie commune. Standard & Poor's a abaissé la note à long terme de la Grèce de CC à SD (défaut sélectif), appuyant une décision de l’International Swap Dealers Association de reconnaître la dépréciation des obligations comme un événement déclencheur de paiements dans le cadre de contrats d’échange sur risque de crédit. Au début de mars, 2,5 milliards de dollars ont été versés aux détenteurs d’instruments de protection de crédit, soit environ 78,5 cents par dollar, compte tenu du fait que le montant notionnel global des contrats d’échange sur risque de crédit en circulation était de 3,2 milliards de dollars.

La stabilisation de la dette souveraine en Europe a ravivé l’intérêt des investisseurs pour les actifs plus risqués, ce qui a non seulement fait grimper les cours boursiers en général, mais a aussi contribué à réduire les primes de risque des titres de créance des sociétés. Au Canada, l’écart moyen des obligations de sociétés de première qualité est passé de 172 points de base au début de l’année à 143 points de base à la fin du trimestre, ce qui a dopé les rendements des obligations de sociétés canadiennes, qui ont supplanté l’Indice en moyenne de 1,6 % pour le trimestre.

Actions américaines

Aux États-Unis, l’indice Russell 1000 a gagné 12,9 % (en monnaie nationale) au cours du trimestre, tandis que l’indice des plus petites capitalisations, le Russell 2000, a grimpé de 12,4 %. Au cours de la période, le dollar américain s’est déprécié de 1,8 % face au dollar canadien. Les gains en dollars US ont donc été perdus une fois convertis en dollars canadiens. Par conséquent, en monnaie canadienne, les indices Russell 1000 et Russell 2000 ont progressé de 10,9 % et 10,5 %, respectivement.

Au quatrième trimestre de 2011, le PIB américain a été confirmé à 3 % d’un trimestre à l’autre, conformément aux prévisions. Les détails ont révélé une révision à la hausse de la consommation de biens durables, contre une croissance plus modérée pour les services. Au cours du premier trimestre, la croissance économique s’est poursuivie, mais à un rythme modéré, et les économistes s’attendent à un PIB annuel de 2 %.
L’indice économique avancé (IEA) du Conference Board des États-Unis s’est accru de 0,7 % en février, soit la cinquième hausse mensuelle d’affilée et la plus importante en presque un an. Les économistes avaient prévu un gain légèrement plus modeste de 0,6 %. Huit des 10 composantes de l’IEA ont contribué positivement à l’Indice, particulièrement la baisse des demandes d’assurance-chômage hebdomadaires, l’écart des taux d’intérêt et les cours boursiers. Les demandes d’assurance-chômage initiales ont baissé de 5 000, pour atteindre 348 000 à la fin du trimestre, soit son plus bas niveau depuis mars 2008.

La note des marchés des actions américaines a été modifiée, le multiple cours-bénéfice passant de 11,7x au début de 2012 à environ 13,2x. Parmi les évolutions économiques qui soutiennent un multiple plus élevé, notons la publication d’une série de données macroéconomiques positives, surtout en matière de création d’emplois. La masse salariale a augmenté en moyenne de 250 000 par mois depuis décembre. Le taux de chômage a baissé à 8,3 % et la moyenne mobile sur quatre semaines des données initiales sur les revendications au chômage est revenue à son niveau d’avant-crise. Les actions de sociétés financières américaines ont solidement contribué au rendement au cours de la période, alors que les investisseurs ont réagi favorablement aux résultats des tests de résistance des banques. La Fed a approuvé les plans de capitaux de la plupart des banques relativement à la hausse proposée des dividendes et des rachats d’actions. Le secteur des services financiers a rapporté 19,9 % pour le trimestre.

Actions EAEO

L’indice MSCI EAEO (après déduction des retenues d’impôt à la source) a progressé de 8,9 % (en $ CA) au cours du trimestre. À l’échelle régionale, l’Europe occidentale a affiché un gain de 8,7 %, signalant une modeste amélioration du profil de risque des actions européennes, tandis que le littoral du Pacifique a bondi de 9,3 %.

Bon nombre de gouvernements européens planifient des compressions des dépenses afin de réduire la dette. Le principal souci est qu’une réduction des dépenses viendrait ralentir la reprise économique en Europe, ce qui pourrait avoir un effet domino sur d’autres régions. Le 30 mars, le nouveau gouvernement de centre-droite de l’Espagne a déposé son budget pour 2012, qui vise à réduire le déficit à 5,3 % du PIB, après avoir largement dépassé le déficit prévu l’année dernière. Les compressions des dépenses requises en 2012 par rapport à 2011 se chiffrent à pas moins de 34 milliards d’euros.

À l’échelle de la zone euro, l’estimation rapide de l’indice des directeurs des achats pour le mois de mars a été beaucoup moins élevée que prévu, l’indice de production composé ayant baissé pour le deuxième mois d’affilée, de 49,3 à 48,7. Pour le premier trimestre, la moyenne s’est établie à 49,2, après avoir atteint 50,2 au quatrième trimestre, ce qui porte à croire que l’activité économique de la zone euro continue à régresser. Toutefois, dans l’ensemble, l’Allemagne semble continuer à éviter la contraction, tandis que la France stagne.

La crise de la zone euro s’est calmée depuis que la BCE a introduit l’ORLT en décembre 2011. Les banques européennes effectuent des ORLT pour compléter les dettes souveraines à rendement plus élevé, ce qui a permis de réduire, à court terme, les coûts d’emprunt pour les gouvernements de l’Italie et de l’Espagne. Mais les ORLT n’ont pas fait disparaître les fondamentaux comme par magie. Au cours des 12 prochains mois, ces deux pays enregistreront un PIB désastreux, alors que les effets à court terme des mesures d’austérité et les réformes structurelles commenceront à se faire ressentir.
Actions des marchés émergents L’indice MSCI Marchés émergents a généré un rendement de 12,1 % (en $ CA) au cours de la période. Le Moyen-Orient (38,1 %) a été la région la plus performante, suivie de l’Europe de l’Est (17,2 %), de l’Asie centrale (17,8 %) et de l’Amérique du Sud (12,4 %).

Après le Nouvel An chinois, les activités manufacturières de la Chine ont atteint leur plus haut niveau en 12 mois. L’indice des directeurs des achats est passé de 51 à 53,1 en février, grâce principalement aux nouvelles commandes. En Chine, cet indice suit une certaine saisonnalité : il a tendance à s’accélérer en mars. Toutefois, les économistes s’attendent à ce que la deuxième plus importante économie du monde ralentisse cette année en raison d’une baisse de la demande des marchés d’exportation, notamment l’Europe et les États-Unis. Le mois dernier, le gouvernement a révisé ses prévisions de croissance à la baisse, à 7,5 %. L’économie chinoise a progressé de 9,2 % en 2011 et de 10,4 % en 2010.

Les investisseurs continuent à croire que le gouvernement chinois devra desserrer le crédit cette année pour contrebalancer le ralentissement économique. En février, la Banque centrale chinoise a réduit le montant de trésorerie que les banques doivent détenir en réserve pour la deuxième fois en trois mois. Étant donné que l’inflation a beaucoup diminué en Chine, les décideurs misent sur la croissance pour faire croître les prêts et la consommation intérieure.

Conclusion

Les marchés boursiers se sont redressés en vue d’une amélioration de la demande mondiale et de la fin de la crise européenne. Toutefois, les principaux indicateurs de l’activité industrielle mondiale portent à croire que la demande continue à stagner. Les données économiques ne reflètent pas l’amélioration du marché et les données sur le commerce mondial et la production industrielle ont été résolument faibles. L’évolution la plus encourageante pour les investisseurs est que l’économie européenne semble s’être stabilisée après une année d’extrême volatilité.

Bien que le contexte d’investissement se soit amélioré et que les valorisations boursières aient remonté à un niveau plus convenable pour les taux d’intérêt actuels, il ne faut pas oublier les risques auxquels les investisseurs ont été confrontés au cours de la dernière année. La reprise de la croissance mondiale, toujours en cours, sera lourde d’incertitudes et, peut-être, de volatilité. Il est évident que les investisseurs doivent miser sur la diversification et la gestion du risque. Au cours des trois derniers mois, les analystes ont révisé à la baisse leurs estimations des recettes pour 2012 et du bénéfice par action dans presque tous les secteurs, et la hausse du prix du pétrole brut pourrait commencer à nuire aux bénéfices des sociétés, alors que la croissance des revenus demeure faible.

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